FEDERAL RESERVE BANK OF NEW YORK · 2025.09.24
基金份額若能像現金一樣拿去結算或抵押，贖回壓力可能變小；但新的連結也會讓衝擊找到更多傳導路徑。
來源：紐約聯準銀行 Liberty Street Economics〈The Financial Stability Implications of Tokenized Investment Funds〉，原始發表日期 2025 年 9 月 24 日。
PART 1
傳統投資基金把較不易立刻變現的資產，包裝成可按面額贖回的份額。當投資人急需現金，通常只能向基金贖回。這個安排使基金在壓力時容易被迫出售資產。
代幣化後，持有人可能直接拿基金份額付款、做抵押或滿足保證金要求，不必先贖回換成現金。研究指出，這能降低基金為應付贖回而賣資產的壓力；但前提是市場真的接受這些代幣份額作為可用的流動性工具。
用途增加可能減少單一路徑的贖回壓力，也使基金價格更受外部市場影響。
PART 2
代幣化份額若有次級市場，機構在需要流動性時多了一個出售或融通管道。對需要做期限轉換的機構，這看似是額外緩衝。研究也提到，穩定幣發行商與投資基金持有其他基金的代幣化份額，已是這類用途的早期訊號。
風險在於，代幣的價格不再只反映基金底層資產。市場對它「方便拿來做什麼」的需求若突然下降，代幣的次級市場價格可能受壓，持有人反而更有動機回到基金端贖回。原本用來減壓的流動性工具，也可能變成新的擠兌起點。
PART 3
把代幣化份額拿去抵押、作為其他產品的準備資產，或用來取得流動性，會提高它的便利性，也增加金融系統之間的接點。若某一發行人面臨贖回壓力，交叉持有與即時贖回機制可能把壓力傳給另一個發行人。
研究特別提醒，部分發行人的準備資產仍在傳統金融部門。這表示數位資產市場的衝擊不一定停在數位資產市場；它可能在放大後回傳到銀行、基金與其他既有市場。這是研究提出的傳導風險，而不是對特定機構已發生事件的判定。
PART 4
公共區塊鏈提供較快、全天候的交易與結算。在市場壓力下，交易人可在傳統市場收盤後補交抵押品，資產管理人也可能以帶息的代幣化份額替代部分現金，改善日內流動性安排。
但 24 小時也意味著壓力沒有收盤時間。若夜間次級市場出現失序，贖回可能更快累積；若使用集中在少數平台，網路效應又可能讓平台本身變得重要。研究並未說代幣化必然造成風險，而是要求把「能更快轉移」與「能更快撤離」一起放進設計與監理的判斷。
代幣化可以減少突然贖回的壓力，也可能讓基金的資金風險，開始由底層資產以外的因素決定。
這不是測驗。選一個你認為最需要被清楚揭露的風險來源。